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中金固收:怎样的转债 可以称为“有成长”

2020-05-21 13:46:17 长沙股票配资网www.ezjawc39.cn 已读

  【关键数据变化】

  【新发行、新上市个券信息汇总】

  报告原文请见2020年5月19日中金固定收益研究发表的研究报告。

  电厂煤炭库存进一步下滑,目前一周日均煤炭库存以及库存可用天数均已回到春节前(1月23日)的水平,持续走高的耗煤量和走低的库存使得电厂补库行为有所回升,同时大秦线5月份开始检修,港口铁路进煤减少,使得库存快速下降,港口煤价格上行。大秦线检修将于5月30日结束,届时港口补库需求可能会传导至产地,但6月即将进入水电高峰,对火电有一定挤压,动力煤补库的时长及节奏尚不确定。新能源层面,本周数据变动不大,光伏经理人指数继续下滑,上游指数仍然在60以上,光伏胶膜原料价格大幅下跌,但海外光伏组件需求尚不确定。

  所以,什么板块和转债可以认为有成长性呢?

  有色金属:钴价节后出现上涨,硫酸钴、四氧化三钴上周受带动也出现上涨,但终端钴酸锂、523三元前驱体隐含的钴成本没有变动。国内铝现货价格继续上行,强于外盘铝价,全国及河南地区电解铝库存继续下降,目前河南地区电解铝库存已经回落到2月初水平,上游氧化铝价格小幅回升,预焙阳极价格受成本带动略有下降,利润水平仍在较高位置。其他金属方面,钨精矿、锌、镨钕氧化物、镝铁、氧化铽价格均上涨。锆产业链层面,国际锆英砂供应商ILUKA5月8日下调了全年锆英砂产量预期,并且新南威尔士州以及塞拉利昂的采矿试验已经被推迟。

  建筑:4月建筑业PMI继续回升至59.7,新订单、业务活动预期、投入品价格和销售价格分项分别为53.2、65.4、49.3、50.2,其中新订单及业务活动预期分项较3月回升,业务活动预期分项上升幅度最大,而投入品价格和销售价格分项较3月有所回落。目前除中冶外,其他核心建筑企业的4月订单数据已经出炉,中国电建、中国化学、中国建筑4月新签订单量均高于去年同期,中国化学、中国建筑1-4月累计新订单已经超过去年同期。【应合规要求有删减,请见完整版报告】

  原标题:【中金固收·可转债】怎样的转债,可以称为“有成长”——转债行业跟踪第6期

  商用车的销量在更大程度上受政府支出拉动,回升速度可能继续领先,但对汽车整体销量的贡献相对不大,不过目前商用车采购大多数是以更换“新能源车”的名义进行,因而对锂电池装机量的带动会更多。海外层面,美国4月轿车销量继续缩水,月销量仅16万辆,相当于3月的62%,相当于去年同期的41%。新能源车层面,4月动力电池装机量3.6亿千瓦时,环比提升30%,新能源车销量5.1万辆,环比提升27%,其中乘用车及商用车销量分别环比增长25%和40%。零部件原料端,齿轮钢价格上涨。

  电力、煤炭及新能源:节后两周电厂日耗煤继续提升,目前已经超过去年同期水平。最近一周的平均日耗煤量达到66.53万吨,比去年同期增长10%,2009年-2019年同期的日耗煤数据范围在48.6万吨~68.8万吨,当前数据已经接近历史区间顶部(相当于顶部的97%),如果对标往年两会召开前期,则当前日耗煤相当于历史区间顶部的95%。

  石油化工:石油化工产品价格节后普遍先涨后跌,涨速不高但整体价位仍高于节前水平。具体来看,化纤板块PTA反弹相对顺畅,相对PX的溢价程度并没有明显压缩,PET综合生产成本上升幅度较小,PET的利润空间也没有显著压缩,DTY对POY的价差小幅下降,仍维持在历史中枢水平。锦纶丝在四月底出现价格上涨,目前已经回落,而锦纶切片价格出现抬升,导致锦纶丝端的溢价幅度上周大幅压缩,目前已经快速回升到4月初水平。树脂及橡胶层面,ABS价格上涨,PP价格下跌,丁苯橡胶1502价格上涨、1712价格下跌,可能表明工业用途需求回暖好于轮胎需求,丁腈橡胶价格回升。从下游应用分类看,锂电池粘结剂原料价格整体上行,光刻胶原料中异戊二烯价格下降,其余成分价格上行。

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  来源:中金固定收益研究

  农产品:生猪价格下降,部分地区仔猪价格略上扬,禽类价格相对稳定,鸭苗价格回升。苹果价格小幅回落,但仍维持在9000元/吨以上水平,黄玉米价格回落。

  汽车:4月中汽协月度汽车销量数据继续回升,1-4月累计汽车销量同比降幅由上月的40%以上回升到30%附近,其中商用车销量回弹显著,目前累计销量仅比去年同期低不足15%。高频数据看,上周日均乘用车厂家批发量同比增9%,增速有所回落,而厂家零售量同比下降7%(上周为同比增12.3%),汽车销量已经走出疫情深坑,周度同比增速已经回到常规震荡区间,后续增长水平有待验证。

  近两周没有新发行个券,上市个券较多。

  近期重点基本面数据

  行业弹性跟踪

责任编辑:李铁民

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  建材、钢铁:沥青价格反弹明显,水泥价格节后继续反弹,近一周涨速放缓,但西南地区水泥价格近一周加速上行,具体来看,贵州、广西、西藏、云南、河南、四川、湖北、重庆、宁夏、福建、山西地区的水泥价格近两周涨幅都在1%以上,其中贵州地区涨幅最大,上涨幅度超过7%,西藏地区水泥价格数据也罕见出现波动,上涨4.6%。钢材层面,节后螺纹钢价格回升,各类钢材库存继续下降,线材库存下降速度偏慢,库存同比数据继续上升,中板、热卷、冷轧的库存同比数据均下降,其中中板当前库存量仅相当于去年同期的105%。供给方面,近期高炉开工率继续提升,但除冷轧外产量均有所下滑,同时原料端的铁矿石价格提升、部分地区焦炭价格企稳回升。

  造纸、包装及物流:山鹰、荣盛的废纸收购价小幅下调,同时瓦楞纸标杆价格小幅下降,可能反映终端需求回升乏力。涂料罐的主要原料马口铁价格出现上升。4月快递业务量继续回升,规模以上快递收入720亿元,同比上升21.6%,其中国际业务增速高达75%,同城业务同比增速提升至13%。与此同时,4月各类快递业务平均价格指数下滑,表明收入的提升更多源于业务量的增长,而国际业务的快速恢复可能意味着海外正逐步常态化。

  其他化工品:农化工层面,草甘膦、二氯甲烷价格上行,维生素B1继续下行、烟酸、蛋氨酸价格高位松动,开始出现回落,化肥方面,含氯复合肥及含硫复合肥价格均下跌,磷酸一铵价格下行,但合成氨价格小幅上升。华东地区N330炭黑价格回落,同上文丁苯橡胶内部的价格分化的原因可能相似。氯碱产品(PVC、NaOH)、聚氨酯原料(MDI、TDI、PPG)、醋酸价格有明显上行。医药化工层面,6-APA最新价格较此前继续上涨。

  2、对于转债来说,现下的一个特殊点在于,2020年一季度的业绩增速数据大大超出了以往的波动范围,导致近四个季度的移动平均值受最近一期数据影响很大。因此,我们还需要结合过去3年以来的增长数据来观察,详见附表。

  1、板块层面,上述方法可能不能照搬,因为个体差异可能足够大。实际上,我们要寻找的是更容易出现高成长的板块,而非行业均值——均值比较容易被个体数据带偏。考虑到超额收益的不对称性,我们对每个申万二级行业,分别计算其中位于全部A股前300名以及后500名的个数,再以二者只差占行业个股总数的比例作为排序指标,得到申万二级行业的排名情况。从前20名来看,农牧、电子、半导体、生物医药、券商、水务、建材均有在列。此外,地产开发、计算机应用、化学制药、专用设备等板块的内部两极分化较严重,虽然尾部比例不低,但在前300名内也有相当的比重,这些板块是需要精细化择优的。

  图2显示了在上述月份持有“高成长”组合,其他月份持有指数时的业绩表现。当然,我们并不想说历史业绩在披露后的2-3个月内依然可以影响到个股超额收益,也并非认为“成长”作为一种风格因子能始终占优——就像此前几年的价值风格一样。但在这样一个转债市场逐步正视“成长”的重要性的环境下,我们需要找到一个能够描述什么是“成长”的指标——上述结论表明,历史业绩至少能够起到一个分类的效果。

  那么,在考虑成长性时,历史业绩到底有没有价值?有,至少2017年以来有,尤其是在业绩空窗期。我们利用成长性指标,包括四个季度营收增速、利润增速以及ROE(加入ROE的原因是为了避免出现负值影响结论的情况),对全部A股2017以来的样本进行了验证。结论是,成长性总分(大体上是上述三个指标的分位数平均)高的样本能得到相对回报,同时在1、2、6、7、10、11月的效果更为明显。

  消费电子:手机4月出货量同比上升14.2%,其中5G手机出货量1638万部,环比提升163%,占总出货量的比例提升至39%,新上机型22款,占总新上机型的46%。5月16日,中国广电宣布其5G建设进入到全面发力阶段,支撑中低频段的通信设备产业链日趋成熟,部分终端设备制造商中低频段手机的产品化进入测试验证阶段。中国广电所获得的是频率较低的5G频段,是各个频段中最适合日常通信使用的,其5G推广也更加倾向移动通信业务,可能会联合终端制造商加速5G手机的供应速度。

  注

  【专题讨论:历史数据中蕴含的成长性预期】

  转债市场的投资者,似乎在强化对成长性的要求。从一些新券的表现上,也能很明显地看到,即便评级能达到AA 、也有一定市值,但有的品种依然以较低的价位和溢价率上市——同时,此后投资者似乎并不打算纠正这种“低估”。而二级市场上,类似的证据也不难找到。而当投资者去谈论成长性时,虽言必远景,但远景有很强的主观性,更为客观的历史数据仍有其实战地位。